投稿来源：铑财研究院
导读
一只乌鸦，经过极度干渴，琢磨出瓶中放石就能喝水的方法，从此百试不爽。突然有一天，这只乌鸦渴死了。因为另一群学会用吸管的乌鸦，喝光了所有水。
残酷的生存法则，同样适用于商业。每个企业，都有自己的行业周期和时代宿命。要想实现逆生长、就要需保持谋变的紧迫性和敏锐的方向感。这是明星公司进阶伟大亦或消亡的关键。遗憾的是，多数企业没有跨过这条经纬线:诺基亚、大润发、柯达等曾经的王者公司，都在巨变碾压下折戟。近期，汇源果汁宣布“卖身”天地壹号，会是一个新案例吗?
享有“国民饮料”之称的汇源果汁，近年过得不容易。巨额债务、违规贷款、股票停盘、高管集中离职等问题缠身，质疑朱新礼落伍的声音也甚嚣尘上。面对农夫山泉、味全等竞品的不断升腾，消费市场的持续繁荣，如何扭转颓势围城，成为朱新礼最紧迫的思考题。也许，是要做出根本改变了。问题是，改变也要朝着正确方向，否则南辕北辙，会加速死亡的概率。
年2月16日，铑财发布了一篇名为《朱新礼、马金全春节快乐吗汇源果汁、海南椰岛困局何解?》的文章，浅析了汇源果汁亦或朱新礼近年遭遇的种种困境。
时隔3月有余，困境似乎并未有转机。甚至一则36亿“卖身”天地壹号的新闻，引发了外界更加利空的质疑。
落寞多时的汇源果汁，会以这样方式回归舆论中心，也许，朱新礼也没想到。这也反衬出，汇源果汁的尴尬现状。唏嘘之外，“卖身”背后更深层次的含义，显然更具价值。
蛇吞象收购?
4月26日下午，汇源果汁发布《有关合作框架协议的内幕消息》公告称，公司与天地壹号饮料股份有限公司及广州和智投资管理有限公司，签订合作框架协议成立合资公司，天地壹号等持股60%，汇源果汁持股40%。
根据框架协议，天地壹号等以现金方式向潜在合资公司出资人民币36亿元，占股60%;汇源果汁以资产出资方式出资24亿元，包括汇源果汁商标。
合资公司成立后，天地壹号将以人民币30亿元向汇源集团受让合资公司开展经营活动所需要的资产、股权和渠道，以拓展果汁市场。同时，汇源与天地壹号建立密切合作关系，汇源果汁向合资公司以及天地壹号提供果汁生产所需的原料及代加工生产服务。
公告一出，一石激起千层浪，引发了外界对汇源再次被收购的讨论。
4月29日，天地壹号创始人陈生表示：“天地壹号与汇源的合作，是中国果醋巨头与中国果汁巨头间优势互补的强强联手，不是什么卖身，更不是什么蛇吞象。”
乍一看去，陈生的言语真切、正能量满满。但细品之下，就出了端倪。其有意或无意的忽视了下述关键信息。
在品牌上，与全国性品牌汇源果汁相比，以广东地区为根据地的天地壹号，知名度远低于汇源。
业绩上，年财报显示，天地壹号实现营业收入21.17亿元。这份业绩与年收入为53.82亿的汇源果汁相差近一倍。甚至还不如与11年前，汇源的28.亿元的营收体量。
在资本端，年上市之初，天地壹号市值曾一度达到百亿元。年后，天地壹号市值不断下滑，截至年5月23日市值仅51.2亿元，缩水近49亿元。
显然，蛇吞象”的质疑之声不是空穴来风。
那么，陈生所否认的“卖身”，又是否成立?
卖身论后的资金困境
一个关键考量，即是36亿元的资金用途。
从公告中不难看出，天地壹号向合资公司出资的36亿元人民币，实际最终流向是汇源果汁。
而在经历左手换右手的交换后，汇源果汁源将从一家全产业饮料企业转变成原料供应商。换言之，这家曾经的“国民饮料”将沦为代工方，并且自身的金字招牌“汇源”将被共享，渠道、股权、资产也将成为筹码。
看来，媒体、网友的“卖身”评价，并无偏颇。问题在于，这却能引来天地壹号创始人陈生的即时回应。是否有些“此地无银三百两”的感觉呢?
毕竟汇源果汁在资金方面的困境，已是众所周知。
尽管汇源果汁和连续两年未能发布业绩报告，但其年中期业绩显示，其负债已高达亿元。截至年6月30日，汇源果汁的负债比率高达82.5%。
值得注意的是，在这亿里面，有84亿都是通过银行、公司债券、融资租赁等渠道得来的借款。
这意味着，汇源果汁将要偿还高昂的利息。资料显示，年汇源果汁净利润为1.35亿，即使同比增长10.35倍，仍无法填补5.46亿元的利息支出。
一个更急迫的消息是，年，汇源果汁还有四支共计30亿元债券将要到期。
年1月24日，汇源果汁发布公告称，近期收到10亿港元可换股债券的唯一持有人发出的赎回通知，要求公司于年1月24日或之前按可换股债券本金额%的赎回金额(即12亿港元，“赎回金额”)赎回全部可换股债券。
根据可换股债券条件，汇源果汁亦须于年1月23日(到期日)按可换股债券的本金额%(即10.2亿港元，“到期赎回金额”)进行赎回。于公告日期，汇源果汁并未向债券持有人支付赎回金额或到期赎回金额。
2月1日，汇源再次发布公告称，根据公司初步评估，上述可换股债券项下的未付款将触发公司于年到期的6.5%优先票据的连带违约条文项下的违约事件。
这只是汇源果汁还债问题堪忧下的冰山一角。
事实上，这不是其第一次面对债务压力了。自年开始，汇源果汁的负债规模便开始逐年攀升。至年汇源果汁的负债规模分别为65.35亿元、76.62亿元、99.95亿元。
难以解决的高昂债务问题，让汇源果汁压力颇大。也许，这也是其铤而走险，从而引发停牌危机的根源所在。
关联交易引发停牌
资本端的闪转腾挪，日显急迫和粗放，终于汇源果汁踏上了监管红线。
年3月29日，汇源果汁发布公告称，公司于年8月15日至年3月29日期间，向北京汇源饮料提供短期贷款，以便北京汇源饮料应付临时营运资金需要及还债。根据双方达成的协议安排，汇源果汁合计向北京汇源饮料提供约人民币42.82亿元的短期贷款，年化利率10%。
对于这笔巨额关联交易，汇源方面表示，主要在于年6月以来，集团在国内的人民币银行存有大量现金存款，但由于国内投资机会有限，并没能很好利用这笔资金，加上继续向银行放款人及债券持有人支付利息，公司营运资金成本较高，因此这笔贷款可让公司更有效运营额外资金，此外还能收取不少利息收入，抵销集团的运营资金成本。
不过，这笔交易显然是违规行为。
据了解，北京汇源饮料是汇源果汁执行董事兼实控人朱新礼旗下的公司，二者存在关联关系。
因此，上述交易已属于关联交易。这笔巨额贷款并没有经过董事会批准，也没有履行相关披露义务，已违反了关联交易申报、股东批准及披露条款等联交所相关上市规则。
香颂资本董事沈萌认为：“朱新礼做出这样的决定，符合内地企业家老板的做事风格——根据自己经验和需要做决定，而不是遵循法律法规，因此在合规方面比较薄弱，不符合现代企业治理的要求。朱新礼旗下的北京汇源饮料虽股权上不属于汇源果汁上市公司，但实际上可能对上市公司业绩有很大影响，因此借款也是从维持业绩的角度出发。但毕竟两者没有直接权益关系，所以容易被认为是挪用。”
而这笔超过40亿的关联交易，引发了一系列连锁反应，可谓因小失大。
年4月3日，汇源果汁开始停牌。这也导致其年的业绩也将延后发布。
评级机构的态度更为激进些。国际评级机构穆迪将汇源果汁的信用评级下调三挡至Caa1，将汇源果汁的长期外币发行人违约评级从B下调至CCC++。
更严重的是，同年6月，港交所介入汇源果汁违规事件，要求汇源对公司股票复牌列出的相关条件，包括对相关贷款进行法证调查、公布调查结果、公布所有欠缺的财务业绩等。而深交所也发布公告称已将汇源果汁将汇源果汁剔除港股通名单，7月12日，也就是发布公告的当天立即生效。
值得注意的是，根据港交所要求，如果汇源果汁不能在年1月31日前完成复牌条件，那么港交所将启动对公司的退市程序。
这意味着留给汇源果汁的时间，已经不多。
复牌重压之下，若汇源果汁发生债券违约，其后果可想而知。
香颂资本董事沈萌表示，汇源果汁目前一年内需偿还债务可能远高于现金流入和流动资产，或引发流动性风险，可能会因现金流断裂而导致企业日常运营休克。
因此，对于汇源果汁来说，当务之急是解决资金问题。这也是汇源果汁不惜“卖身”的原因。
那么，曾经无比辉煌的汇源，为何沦落至这般田地呢?这很容易让人联想到被可口可乐收购失败一事。
失败的收购
年以后，有两起美国企业收购中国企业失败的案例引发不小轰动。这两家中国企业分别是华为、汇源果汁。区别在于，前者未被收购，开启了神级进阶之路，后者未被收购，却滑向了没落的边缘。
简单梳理汇源的发展路径，自年成立，到年香港上市，成为当年香港资本市场最大的IPO，汇源果汁一度风光无限。
但掌舵人朱新礼，却欲将处于巅峰期的汇源果汁，卖给在果汁方面处于弱势的可口可乐。这引发了广泛热议。微博还曾推出“是否赞同可口可乐收购汇源果汁”的网上调查，超过55万参与投票的网民中，80%投了反对票，60%表示不看好。
据年中银国际研报显示，可口可乐宣布拟收购汇源果汁全部股权，收购价为每股12.2港元，相当于41倍的年预期市盈率，加上汇源果汁尚未转股的可转债及尚未行使的期权，可口可乐支付的总价为亿港元。
舆论的反对，没有影响二者的决心。只是，意外还是发生了。因收购不符合《反垄断法》的相关规定，汇源与可口可乐的合作被商务部紧急叫停。
问题在于，在收购谈判期间，可口可乐认为双方销售渠道存在严重重合。为配合可口可乐的收购，汇源果汁砍掉了16年建立起的销售体系，裁撤商超渠道、省级经理以及大量基层销售。
数据显示，年年底，汇源员工总数还有多人，年年末，只剩下不到人，其中销售营销人员仅有人。直到年，收购意外被否，汇源才紧急调整架构，增加销售人员，年末时暴增到多人，其中销售营销人员就高达多人。
另一方面，此时汇源果汁已开始布局大规模布局上游，在全国陆续规划和建设了19个农业产业化园区项目。其中包括黑龙江伊春、虎林，云南普洱、海南陵水，新疆布尔津，吉林柳河县，可谓贯穿全国。但重资产扩张上游，极易导致资金压力过大。以湖北为例，汇源在钟祥规划并建设了汇源目前最大的生态绿色产业园，投资规模高达亿元。
上游投资过大，而下游由于大规模裁剪渠道，在营收方面自然大打折扣。此消彼长之下，汇源的现金流便开始紧张。业绩很能说明问题，年汇源业绩首次出现亏损，净利润为-0.99亿元，可谓一落千丈。
显然，年是汇源果汁由盛转衰的重要截点。由此，一些舆论将汇源目前的困境归结于外部干扰。只是，仔细想来，就会发现真正问题的关键点，还是朱新礼出了问题。过于自信亦或急迫的收购意愿，让朱新礼将汇源带入收购绝经。作为行业老兵，朱新礼不会不明白商界的翻云覆雨，万事不到最后确定，就意味着改变。显然，缺乏备案的孤注一掷，让汇源果汁陷入了持续的困境。当然，这和朱新礼的个人管理风格不无关系。
这从随后核心管理层的动荡中，也可看出些许端倪，这加速了汇源果汁的衰退。
动荡的管理层
年2月3日，汇源果汁发布公告称，公司非执行董事阎炎、行政总裁吴晓鹏已辞任。公告还称，由于并不符合公司提名与薪酬委员会职权范围所规定之提名与薪酬委员会最低人数规定，公司正在物色合适人选，已尽快填补提名与薪酬委员会之成员空缺及行政总裁一职。
关于辞任理由，阎炎在公告中表示，因向公司提出有关贷款问题近一年后，有关问题仍然不明确且尚未解决，作为非执行董事能力有限，因此辞任。
而自今年1月13日起，汇源果汁执行董事崔现国、非执行董事许清流、独立非执行董事赵亚利等6名高管已相继离任。
值得注意的是，自创始人朱新礼于年辞去总裁一职后，汇源果汁便频换高管人员。前李锦记酱料集团CEO苏盈福、前百事大中华区饮料运营副总裁梁家祥等5人先后执掌汇源果汁帅印，但几乎没有一位任职时间超过两年。
实际上，在这几年里，汇源果汁有多次翻盘机会。
例如年，苏盈福出任汇源果汁行政总裁后。制定了.23万股权激励计划。希望汇源果汁以现代企业治理制度实现蜕变。
同时，苏盈福上任两个月，撤掉了所有事业部，解散了朱新礼成立的七个特区、二十个大区，并将市场重新划分为七个大区。
利润方面，苏盈福要求销售人员砍掉影响利润的环节。年底，汇源还提高了终端价格，把不同级别经销商重新划分、并保证其盈利。
同时，苏盈福还带来了他的核心团队，副总裁孟晓强，负责集团整体销售管理工作;副总裁钟嘉祺负责营销策划、跨部门支持工作;副总裁余琳娜，负责人力资源。
另一方面，年，汇源卖掉了成都和上海的两家工厂，换来6.5亿，用做营运资金和下一步偿债。
苏盈福大刀阔斧的改革，虽然未能让汇源短期内恢复巅峰，但从员工到经销商，从体制到管理，苏盈福为汇源果汁带来了无限生机，也让外界看到了复兴希望。
可惜的是，这场复兴之战还没开始便宣告失败。
有媒体报道，年10月1日，苏盈福不再任执行总裁，但其实继任者于洪莉早在5月时就已经在交接工作。而苏盈福上任是在年7月。
事实上，对经历收购失败巨痛的汇源果汁来说，最重要的是便是军心稳定。频繁的更换管理层，极易导致过去的部署还未执行，新的领导者就带着新的规划走马上任，导致长远规划、决策落地执行，成为难事。
曾担任汇源集团蓝猫淘气饮品及他加她饮品有限公司副总裁肖竹青也认为，由于高层不稳定，公司政策持续性非常差。“新官不理旧政，上一任对经销商的承诺无法履行，使得经销商很受伤，每次换帅，都有一批经销商成为炮灰，企业也白白耗费了精力和资金。”
“家天下”
管理层的频频更换，与汇源果汁的家族式管理有着必然联系。
香颂资本执行董事沈萌表示，汇源果汁高管不断更换，一方面是汇源创始人朱新礼给企业的印记太深，任何人想打破朱新礼对汇源根深蒂固的影响、实现汇源的改革都会遇到障碍，而汇源目前的状况也反映出，如果不能打破汇源的朱新礼桎梏，就很难翻身。“尤其是对于职业经理人而言，很多人是解决问题来的，最后感觉自己改变不了而离开。”
的确，在家族式管理下，各个要职均有朱氏家族的身影，这样一来留给职业经理人发挥的空间很小。例如朱新礼的女儿朱圣琴现任汇源集团执行董事、副总裁;朱新礼的女婿高勇曾是汇源果汁副总裁。弟弟朱新德曾担任汇源果汁总经理，侄子朱胜彪曾担任汇源果汁法定代表人、并负责汇源果汁旗下北京汇源饮用水公司。
客观来看，家族式管理本身并没有问题。从某种角度看，使用直系亲属还可以加强管理稳定性。不过，前提是使用的亲属有足够能力带领企业前行。
那么，汇源果汁在朱氏家族的带领下，又有怎样的表现呢?
从一些表现中，可见端倪。有媒体报道，朱新礼曾委以重任的女婿高勇，后因涉嫌利用汇源的广告业务牟取巨额利润，而慢慢淡出了汇源。
再来看朱新礼的女儿，现任汇源副总裁的朱圣琴，为抢占低浓度果汁市场，在过去几年内主导推出了一系列新品，包括冰糖葫芦汁、百利哇等产品。但在市场上并无太大反响，与比夫山泉年推出的“水溶C”差距巨大，可见朱圣琴的能力有待商榷。
而对汇源果汁来说，管理层的种种问题对其复牌也会产生一定影响。
中国食品品牌研究院院长曹保印认为，“可以说汇源果汁的复牌几近没有可能，过去半年内汇源果汁新上任的管理层都是‘空降兵’，而纷纷离场的也基本上是这些人，大批高管的辞职，说明汇源果汁的企业管理出现了严重问题，这必然会影响它的市场占有率，进而影响股民的基本收益。”
资本市场